BOURSE & FINANCES
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FINANCES NEWS HEBDO JEUDI 12 FÉVRIER 2026
pleinement. Il propose de suivre le notionnel traité sur le contrat à terme et de le comparer au volume du comptant, en citant, sur l’exemple évoqué (celui du CAC40), des volumes comptant entre 3 et 6 milliards d’euros par jour et un notionnel future mul- tiple. Il souligne aussi un point de départ chiffré, notamment un flottant réel d’environ 25% contre 50 à 60% sur des marchés qu’il qualifie de plus «naturels». Pour lui, cela renforce l’urgence d’un mécanisme de prêt-emprunt capable de recycler les titres disponibles. Il conclut sur une mise en garde : la technicité doit rester au service d’une logique pragmatique, sans devenir une fin en soi, et insiste sur le rôle du dépositaire central dans la chaîne, notamment pour le prêt- emprunt et le collatéral, avec des modèles d’accords décrits comme un passage obligé. ◆
a besoin d’invités nombreux et, surtout, d’intérêts divergents. Il le dit sans habillage : «l’entre- soi mène en général à l’immobi- lisme». Sur le marché à terme, son pro- pos ne s’arrête pas à l’usage des futures. Il insiste sur les effets induits, l’animation et l’arbitrage. Le point opérationnel qu’il mar- tèle est le démarrage. Le pre- mier jour, il ne veut ni spreads larges, ni liquidité «à la peine» . Il estime donc que les market makers doivent être opération- nels dès l’ouverture, et que les paramètres de spread qu’on leur demande doivent rester cohé- rents avec ceux du spot. Il décrit ensuite la relation entre future et comptant : le future s’aligne sur le spot, une relation de pari- té s’établit, et l’arbitrage vient corriger les écarts. Il résume le mécanisme par une séquence, à savoir vendre le contrat à terme et acheter au comptant les constituants de l’indice, tout en portant la position jusqu’à l’échéance. L’arbitrage, dans ce cadre, devient un moteur d’ali- gnement des prix. Dans cette architecture, le prêt- emprunt de titres n’est jamais présenté comme un produit. Il le décrit comme un mécanisme de circulation de l’actif entre déten- teurs de long terme et interve- nants actifs, dont les arbitra- gistes et les market makers. Il rattache aussi la vente à décou- vert à ce même mécanisme, en rappelant qu’elle est encadrée et qu’elle ne fonctionne pas sans la capacité d’emprunter et de livrer. Les filtres des investisseurs internationaux De son côté, Karim Allouache, Director of International Procurement - Sub Custodians Network, CACEIS, a ramené la discussion sur les attentes des investisseurs institutionnels et internationaux. Il ne commence pas par les textes. Il commence par le quotidien, la qualité du post-marché. Le règlement-livrai- son doit se faire sans accrocs, les incidents doivent être gérés proprement, et le moindre inci- dent peut, selon lui, «créer de la
défiance» . Il insiste sur la capa- cité de traitement des incidents, car ce type de marché, dit-il, n’est «pas un fleuve tranquille». Il explique le prêt-emprunt de titres comme un mécanisme qui empêche les titres de rester figés dans les portefeuilles. Sans ce mécanisme, les titres «restent là où ils sont nés» et circulent moins, ce qui rigidifie le mar- ché lorsque des acteurs veulent couvrir, arbitrer ou animer. En rendant les titres temporaire- ment disponibles, le détenteur conserve son exposition tout en alimentant la capacité du marché à livrer. Il cite des effets directs : un impact sur la liquidité, la réduction des pénuries artifi- cielles, et une meilleure capacité à absorber des besoins de vente, de couverture et d’arbitrage. Il relie ensuite ce mécanisme à l’animation. Un market maker est censé afficher des prix en conti- nu, mais il ne peut pas vendre des titres qu’il ne peut pas livrer. Sans accès aux titres via le prêt- emprunt, il se protège en élargis- sant ses spreads. Le mécanisme vise donc, selon lui, à limiter ces spreads défensifs. Il élargit aussi le lien avec les marchés à terme en évoquant la livraison des sous-jacents et la néces- sité de maintenir la relation entre contrat à terme et comptant. Enfin, il évoque l’impact sur les ETF, en rappelant que la création et la destruction de parts se font par paniers, et qu’un intervenant peut ne pas détenir immédia- tement la totalité des titres du panier, en quantité ou en répar- tition. Sur le plan juridique, il insiste sur des contrats alignés sur des standards internationaux et sur la notion de transfert de proprié- té. Lorsqu’un investisseur prête ses titres, il n’en est plus pro- priétaire temporairement, et cela soulève des questions pratiques. Les coupons et intérêts se com- pensent financièrement. Le vote, lui, peut devenir bloquant si les titres ne reviennent pas à temps, dans un environnement où l’exer- cice du vote est décrit comme un acte de gestion. Le dernier bloc concerne le col-
Un marché à terme se juge sur la qualité de ses spreads, à la profondeur du carnet d’ordres et à la fluidité du prêt-emprunt de titres lorsque le marché entre en stress.
latéral et la gestion du risque. Karim Allouache insiste sur l’exigence de collatéral, la régu- larité des appels de marge, la valorisation fiable du collatéral et un dispositif opérationnel qui tient. Il résume la logique en une phrase courte : la confiance «ne se décrète pas». En fin d’échange, Youssef Benhaddouch est revenu sur le temps d’apprentissage et a proposé des repères de suivi. Il évoque des marchés où il a fallu plus de cinq ans pour que les volumes s’installent et que l’arbitrage et l’animation jouent
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