Finances News Hebdo 1246

Découvrez le numéro 981 de Finances News Hebdo, premier hebdomadaire de l'information financière au Maroc

Du 17 septembre 2026 - 8 DH - N° 1246

PREMIER HEBDOMADAIRE DE L'INFORMATION FINANCIÈRE AU MAROC

Directeur de la publication : Fatima Ouriaghli

Taux

Bourse

Le pétrole cher remet les marges sous surveillance

Le moyen-long terme sous pression

P. 10

P.12

P. 8/9

Législatives 2026 Des promesses aux résultats, l’épreuve de la crédibilité  Entretien avec Youssef Filali Guerraoui, président du Centre marocain pour la gouvernance et le management.

Call centers La fin annoncée d’un modèle ?

Comment transformer le statut en levier de croissance Auto-entrepreneur  Entretien avec Zakaria Fahim, Managing Partner de BDO au Maroc et président de l’Union des auto-entrepreneurs.

P. 14 à 17

P. 20/21

P. 13

Dépôt légal : 157/98 ISSN : 1114-047 - Dossier de presse : 24/98 - Adresse : 83, Bd El Massira El Khadra, Casablanca - Tél. : (0522) 98.41.64/66 - Fax : (0522) 98.40.22 - Adresse web : www.fnh.ma

SOMMAIRE

FINANCES NEWS HEBDO JEUDI 17 SEPTEMBRE 2026

Voyons voir : Flambée du pétrole, Chaud devant ! Ça se passe au Maroc 4 5 ACTUALITÉ

Législatives 2026 : Les partis marocains ont tout promis, sauf l'essentiel 24 DEVELOPPEMENT DURABLE

Editorial

BOURSE & FINANCES

Point Bourse Hebdo : Le MASI au pied du mur PLF 2027 : Le budget piège du prochain gouverne- ment Taux : Le moyen-long terme sous pression Bourse : Le pétrole cher remet les marges sous sur- veillance

6 8

10 12

Fatima Ouriaghli Directeur général, Responsable de la publication

26 ENSEIGNEMENT

Entretien avec Abdennasser Naji : PISA 2025, «L'école marocaine publique perd sa fonction d'ascenseur social pour les élites issues de milieux modestes»

Sahara marocain

Genève, lors de la 63 ème session du Conseil des droits de l’Homme, un groupe de 40 Etats a réaffirmé son soutien à la souveraineté du Maroc sur ses provinces du Sud. La déclaration va plus loin : elle soutient une solution politique fondée sur l’initiative marocaine d’autonomie et s’inscrit explicitement dans la dynamique créée par la résolution 2797 du Conseil de sécurité. Pris isolément, cela pourrait passer pour un épisode diplo- matique de plus dans l’interminable dossier du Sahara marocain. Ce serait pourtant sous-estimer ce qui est en train de se jouer. Car le constat important à faire est que le centre de gravité diplomatique du dossier se déplace progressivement. A Le vent diplomatique tourne Pendant des années, le conflit a vécu au rythme d’un vocabulaire soigneusement calibré : «solution politique», «réaliste», «pragmatique», «durable» et «mutuellement acceptable». Autant de formulations per- mettant à chacun de conserver une marge de manœuvre. Or, progres- sivement, cette zone de confort diplomatique se rétrécit. L’autonomie proposée par le Maroc en 2007 n’est plus seulement pré- sentée par plusieurs capitales comme une proposition parmi d’autres. Elle devient, pour un nombre croissant d’Etats, le point autour duquel devrait se construire le compromis politique. C’est là que la résolution 2797 prend toute son importance. Adoptée le 31 octobre 2025, elle a conforté une évolution déjà perceptible : celle d’une communauté internationale davantage préoccupée par la recherche d’une solution applicable que par la perpétuation indéfinie du statu quo. Et c’est peut-être cela, finalement, le changement le plus profond. Pour autant, aucune victoire diplomatique ne dispense de convaincre sur le terrain. Le développement économique et social des provinces du Sud, leur attractivité, les investissements, les infrastructures et l’im- plication des populations locales dans la dynamique de développe- ment constituent aussi des arguments politiques. Peut-être même les plus difficiles à contester lorsqu’ils produisent des résultats visibles. Pour les adversaires de la position marocaine, l’équation devient en revanche plus inconfortable. Continuer à raisonner comme si le rap- port de forces diplomatique était celui d’il y a vingt ans, c’est refuser de voir que le dossier a changé de configuration diplomatique. Genève n’est donc pas un épilogue. C’est une étape supplémentaire dans une bataille diplomatique où le Maroc a réussi, année après année, à déplacer le débat : de la ques- tion de savoir s'il existe une solution au conflit vers celle de savoir quelle solution est encore politiquement réaliste. Et lorsque 40 Etats choisissent publiquement de répondre dans le même sens, ce n’est plus tout à fait un murmure diplomatique. Cela commence à faire du bruit. u

ECONOMIE

13 14

Call centers : La fin d’un modèle ? Entretien avec Youssef Guerraoui Filali : Législatives 2026, «Le véritable test sera celui du passage du programme à l'exécution» Économie sociale et solidaire : Un nouveau projet de loi pour mieux encadrer le secteur Entretien avec Zakaria Fahim : Auto-entrepreneur, «Ce statut ne doit plus être un simple outil de formalisation, mais un instrument de politique économique»

28 POLITIQUE

Entretien avec Mohamed Bouden : Crise migratoire de Sebta, «Les relations maroco-espagnoles sont condamnées à un retour à la normale»

29 SOCIÉTÉ

Casablanca Marathon : Crédit du Maroc entre dans la course

30 TRIBUNE LIBRE

Quand le «Made in Morocco» renchérit le Made in Morocco

22 L'UNIVERS DES TPME

Entretien avec Mehdi Hanoun : Aji Host, «Nous ne digitalisons pas l’hospitalité, nous digitalisons sa partie répétitive»

HIGH-TECH

Intelligence artificielle : Les géants de la tech pris de vertige Gaming au Maroc : Un marché installé, une industrie encore en construction

• Directeur des rédactions & Développement : David William • Journalistes : Charaf Jaidani, Leïla Ouriaghli, Youssef Seddik, Khalid Aourmi, Ibtissam Zerrouk • Révision : M. Labdaouat • Directeur technique & maquettiste : Abdelillah Chamseddine • Mise en page : Zakaria Beladal

• Assistantes de direction : Amina Khchai • Département commercial : Samira Lakbiri • Administratif : Fatiha Aït Allah • Édition : JMA CONSEIL

• Impression : Les imprimeries du Matin • Distribution : Sochpress • Tirage 5.000 exemplaires • Dépôt légal : 157/98 • ISSN : 1114-047 • Dossier de presse : 24/98 • N° Commission paritaire : H.F/02-05 • S.A.R.L. au capital de 5.000.000,00 DH - C.N.S.S. 600 50 62 I.F. 1022303 - Patente 35770001 - ICE N° : 001526693000021

• Directeur Général responsable de la Publication : Fatima OURIAGHLI Contact : redactionfnh@gmail.com

VOYONS VOIR

FINANCES NEWS HEBDO JEUDI 17 SEPTEMBRE 2026

Flambée du pétrole

Chaud devant !

avant de passer à des versements par quin- zaine. Une réponse plus souple à un marché pétrolier devenu extrêmement volatil. Sur le butane, l’Etat a carrément sorti le por- tefeuille. Lorsque les cours internationaux se sont envolés au printemps, le prix de la bou- teille n’a pas suivi. Début avril, l’effort public atteignait environ 78 DH pour une bouteille de 12 kg contre une trentaine de dirhams avant la crise. Même logique pour l’électricité. Pas de hausse des tarifs malgré le renchérissement des combustibles. Coût annoncé début avril: environ 400 millions de DH par mois. Enfin, le gouvernement a installé une com- mission ministérielle de suivi de la crise et le Conseil de la concurrence a renforcé sa surveillance de la transmission des cours internationaux aux prix des carburants. Sur le papier, l’architecture se tient. Mais à 107 dollars le baril, une question commence sérieusement à se poser : com- bien de temps les digues tiendront-elles ? Car aucune de ces mesures ne fait dispa- raître la facture. Elles la déplacent. Lorsque l’Etat protège le prix du butane, le budget paie. Lorsqu’il maintient les tarifs de l’électricité malgré l’augmentation des coûts de production, quelqu’un doit absorber la différence. Lorsqu’il soutient les transpor- teurs pour éviter une hausse des tarifs, les finances publiques sont encore sollicitées. Et lorsque l’Etat ne paie pas, ce sont les ménages et les entreprises qui finissent par payer. C’est toute l’équation. Le retour du pétrole au-dessus de 100 dol-

lars remet ainsi le Maroc face à une vieille vulnérabilité que les crises successives rap- pellent avec une régularité presque cruelle: l’économie nationale reste extrêmement sensible aux chocs énergétiques venus de l’extérieur. La difficulté est d’autant plus grande qu’une hausse du gasoil ne reste jamais longtemps confinée aux stations-service. Elle monte dans les camions, prend l’autoroute, arrive dans les marchés de gros, passe dans les commerces et termine sa course sur les tic- kets de caisse. Le carburant cher devient transport cher. Le transport cher devient marchandise chère. Et la marchandise chère devient pouvoir d’achat en moins. C’est pourquoi l’enjeu ne se limite donc plus aux prix à la pompe. Il est désormais d’éviter que la flambée pétrolière ne se propage à l’ensemble des prix et ne ravive l’inflation. Mais il faudra également surveiller l’autre front : celui des finances publiques. Car si le baril reste durablement autour de 100 dollars, voire poursuit son ascension, le gou- vernement devra choisir. Augmenter encore les aides ? Laisser davantage les prix inter- nationaux se transmettre à l'économie ? Ou accepter une détérioration budgétaire pour protéger temporairement ménages et entre- prises ? Aucune option n’est gratuite. Pour autant, la réponse immédiate doit évi- demment être sociale et économique, en ce sens qu’il faut protéger les ménages les plus vulnérables, éviter l’emballement des coûts de transport, surveiller les marges et empê- cher que la crise internationale ne serve de prétexte à des hausses injustifiées. Cela dit, il serait dommage de s’arrêter une nouvelle fois à l’urgence. Car cette flambée de l’or noir suscite une question autrement plus importante : com- bien de crises pétrolières faudra-t-il encore pour que la réduction de la dépendance énergétique soit traitée comme une priorité économique autant qu’énergétique ? Le Maroc a énormément investi dans le solaire, l’éolien et les infrastructures éner- gétiques. Il devra accélérer encore. Parce que chaque mégawatt produit localement, chaque gain d’efficacité énergétique et chaque diversification supplémentaire de l’approvisionnement constituent aussi une assurance contre les prochains chocs géo- politiques. ◆

Par D. William

e Brent a atteint 107,63 dollars le 10 sep- tembre, après un bond de 6,34% en une seule séance. Et la tension ne retombe guère : le 15 septembre, il évoluait encore autour de 107 dollars. Il faut dire que les attaques contre les pétroliers, les perturba- tions dans le détroit d’Ormuz et l’extension du conflit aux infrastructures énergétiques saoudiennes ont changé la nature du risque. Cette situation a des conséquences directes sur le Maroc qui importe l’essentiel de ses besoins énergétiques. Chaque poussée du baril finit, en effet, par coûter cher à l’éco- nomie nationale, avec une hausse des prix des carburants, du transport, des coûts de production, des prix des marchandises et, au bout de la chaîne, du pouvoir d’achat des ménages. En cela, depuis mars, le gouvernement a choisi une ligne relativement claire : tenter de couper les différents canaux de transmis- sion de la hausse pétrolière vers l’économie. Ainsi, le soutien exceptionnel aux profes- sionnels du transport routier a été réactivé dès le 15 mars. Taxis, autocars, transpor- teurs de marchandises, autobus, transport scolaire ou touristique ont été ciblés avec un objectif : aider ceux qui consomment beaucoup de carburant pour les empêcher de répercuter intégralement la hausse sur leurs clients. Le gouvernement a même relevé le soutien de 25% durant la seconde moitié d’avril,

oui , je souhaite m’abonner à cette offre spéciale pour 1 an BULLETIN D’ABONNEMENT Mon abonnement comprend : ❑ 48 numéros Finances News hebdo & 2 numéros du Hors-série. Voici mes coordonnées : ❑ M ❑ Mme ❑ Mlle Nom/Prénom : ................................................................................... Adresse : ............................................................................................ Ville : ............................. Code Postal : ............................................ Tél : ........................................ Fax : ................................................. E-mail : ............................................................................................. Mon règlement ci-joint par : ❑ Chèque bancaire ou virement bancaire à l’ordre de JMA Conseil : Banque Populaire, Agence Abdelmoumen, Compte N° 21211 580 5678 0006-Casablanca - (Maroc)

ÇA SE PASSE AU MAROC

FINANCES NEWS HEBDO JEUDI 17 SEPTEMBRE 2026

OCP Green Energy : Mise sous tension de son premier système de stockage par batteries à grande échelle

Indice de la production industrielle Recul au deuxième trimestre 2026

S elon le haut-commissariat au Plan, la production industrielle marocaine a ralenti au deuxième trimestre 2026, freinée par un repli des industries extractives et manufactu- rières, en partie compensé par la hausse de la production d'électricité. L'indice de la production des indus- tries manufacturières hors raffinage de pétrole a reculé de 4,5% au deu- xième trimestre 2026 par rapport à la même période de 2025 (de 121,1 à 115,6 points). Plusieurs branches tirent cette baisse : l'industrie chimique (-29,5%), la fabrication de produits informatiques, électroniques et optiques (-19,5%), l'im- primerie et la reproduction d'enregis- trements (-12,3%), l'industrie de l'ha- billement (-10,0%) et la fabrication de meubles (-5,0%). À l'inverse, certaines branches progressent : la fabrication de produits métalliques (+14,1%), la métal-

OCP pendant les heures de pointe. Sa durée de vie est estimée à 25 ans. Il pourra également contribuer au réglage de fréquence et à la compen- sation d’énergie réactive. Le projet bénéficie d’un financement de 20 millions de dollars du Clean Technology Fund, porté par la Banque africaine de développement. La tech- nologie a été confiée à ENVISION, sélectionné à l’issue d’un processus de qualification. Ce système complète les 202 MWc de capacités photovoltaïques déjà exploitées par OCP Green Energy à Benguerir, Foum Tizi et Oulad Farès. L’objectif est désormais d’associer production renouvelable et stockage afin de mieux gérer l’intermittence solaire et d’adapter l’électricité dispo- nible aux besoins continus des instal- lations industrielles. Le projet s’inscrit également dans une ambition industrielle plus large. OCP et l’UM6P travaillent au développement de matériaux LFP à partir de l’acide phosphorique, avec l’objectif de favo- riser à terme l’émergence au Maroc d’un écosystème intégré de batteries lithium-ion. OCP Green Energy ambi- tionne, à terme, de couvrir l’ensemble des besoins électriques du Groupe OCP à partir de sources d’énergie propres. ■

lurgie (+11,6%), l'industrie automobile (+6,0%), la fabrication d'autres produits minéraux non métalliques (+5,9%) et les industries alimentaires (+5,7%). L'indice des industries extractives affiche un recul beaucoup plus sévère, de 28,8% (de 144,6 à 103,0 points), sous l'effet d'une baisse de 29,6% des «pro- duits divers des industries extractives», tandis que les minerais métalliques pro- gressent légèrement (+0,6%). De son côté, la production d'énergie électrique enregistre une hausse de 1,9%, portant son indice à 140,9 points contre 138,3 un an plus tôt. ■

O CP Green Energy, filiale du Groupe OCP dédiée aux éner- gies renouvelables, a achevé à Benguerir la construction de son pre- mier système de stockage d’énergie par batteries (BESS) à grande échelle. Désormais sous tension, l’installation entre dans une phase de tests avant sa mise en exploitation. D’une capacité de 25 MW/125 MWh, le dispositif peut stocker cinq heures d’électricité. Adossé à la centrale pho- tovoltaïque de Benguerir, il conservera l’énergie solaire produite en journée afin de la restituer durant les périodes de forte consommation industrielle. Il s’agit, selon OCP Green Energy, du premier système de stockage à grande échelle utilisant la technologie Lithium Fer Phosphate (LFP) au Maroc. D’un investissement de près de 170 millions de DH, le projet doit notam- ment permettre de réduire de 25% la facture électrique du site industriel L es recettes douanières ont été de 69,7 milliards de dirhams au terme des huit premiers mois de 2026, en amélioration de 7,1% comparativement à la même période un an auparavant, selon la Trésorerie générale du Royaume (TGR). Ces recettes proviennent des droits de douane, de la Taxe sur la valeur ajoutée (TVA) à l'importation et de la Taxe intérieure sur la consommation (TIC) sur les produits énergétiques, fait savoir la TGR. Au détail, les recettes des droits de douane réalisées à fin août 2026 ont atteint 11,78 Mds de DH, en hausse de 8,8% par rapport à fin août 2025. Les recettes provenant de la TVA à l'importation se sont, quant à elles, établies à 43,32 Mds de DH, en aug-

Douanes : Les recettes en hausse de 7% à fin août

mentation de 6,9%. Pour ce qui est des recettes de la TIC sur les produits énergétiques, elles ont atteint 14,57 Mds de DH (+6,6%). La TGR précise aussi que les recettes brutes de la fiscalité doua- nière, compte non tenu des rembour- sements, dégrèvements et restitutions fiscaux, se sont établies à 82,7 Mds de DH (+7%). ■

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A Le rebond d’août est désormais loin derrière. Le MASI revient sur une zone où les acheteurs vont devoir se manifester, alors que le pétrole, les taux et les premiers semestriels redessinent le rapport de forces. 18.190 points, le MASI revient sur une zone qu’il a déjà défendue à plusieurs reprises ces derniers mois. Le recul cumulé depuis le 24 août reste relativement limité, mais la baisse s’est installée au fil des séances et la configuration technique s’est nettement alour- die. L’indice évolue désormais sous ses principales moyennes mobiles, tandis que la zone des 18.100 -18.150 points concentre l’attention. Une cassure franche en clôture remettrait rapidement les 17.600 points dans le champ. Mutandis, à l’inverse, affiche des revenus en hausse mais des marges sous pression. Point Bourse Hebdo Le MASI au pied du mur Par Y . Seddik

Evolution de l'indice Masi depuis début septembre 2025

Ce décalage remet naturellement la qualité des résultats au centre du jeu. Les investisseurs regardent désormais les marges, le cash- flow, l’endettement et la capacité des entreprises à absorber des coûts plus élevés. Après trois années de forte hausse, la cote ne peut plus avancer, portée unique- ment par l’élan général du marché. Or, le pétrole complique sensible- ment cette équation. Le Brent a dépassé 107 dollars en début de semaine et reste installé au-des- sus de 100 dollars. Pour le Maroc, la transmission passe par la fac- ture énergétique, le transport, les intrants industriels et, si la hausse se prolonge, l’inflation. Plusieurs secteurs cotés commencent déjà à ressentir cette pression dans leurs coûts, ce qui rend les prochains semestriels encore plus importants à lire dans le détail. Le calendrier monétaire ajoute, lui aussi, une source de nervosité. La

TOP Performances

FLOP Performances

Cartier Saada Balima Ciments du Maroc

-7,52%

+9,09% +7,35%

Aradei Capital Sothema Disway

-6%

-5,77%

+7,13%

Fed se réunit cette semaine alors que les marchés ont fortement relevé la probabilité d’une hausse de taux, puis Bank Al-Maghrib prendra le relais le 22 septembre. Jusqu’ici, la stabilité des taux domestiques a offert un appui appréciable aux valorisations. Un pétrole durablement élevé, com- biné à des rendements internatio- naux plus tendus, réduirait forcé- ment ce soutien. Pour autant, le marché ne manque pas totalement de ressources. Les bénéfices attendus restent en croissance, les valorisations se sont détendues par rapport à 2025

et les volumes montrent depuis août des signes de reprise. La séance de mardi a néanmoins res- serré le jeu et rapproché le MASI d’un niveau qu’il ne peut plus se permettre d’ignorer. Les 18.100-18.150 points feront donc office de ligne de défense. Leur maintien laisserait encore la place à une stabilisation, d’autant que les prochaines publications peuvent offrir de nouveaux relais. Leur rupture, en revanche, donne- rait une tout autre profondeur à la correction. À 18.190 points, le MASI est au pied du mur. ◆

Le contraste est d’autant plus marqué que le mois d’août avait redonné de l’allant au marché. Une partie de ce rebond a été effacée, sans que les fondamentaux aient, pour l’instant, suivi le même che- min. Les premières publications semestrielles restent contrastées, mais globalement solides. Taqa Morocco améliore ainsi son résul- tat net de 5,8% malgré un chiffre d’affaires en baisse, réduit sa dette nette de 10,1% et accélère fortement ses investissements.

POUR NE RIEN RATER DE LA BOURSE @bourse_news @boursenews www.boursenews.ma Bourse news

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PLF 2027 Le budget piège du prochain gouvernement Croissance de 4,1%, déficit ramené à 3% du PIB, dette sur une trajectoire descendante : sur le papier, le cadrage du Projet de loi de finances 2027 donne une équation plutôt maîtrisée. Mais ce budget présente une singularité politique, en ce sens qu’il a été préparé par le gouvernement sortant, tandis que sa finalisation et surtout son exécution incomberont à l’équipe issue des législatives du 23 septembre.

Par D . William

e PLF 2027 est préparé par un gouvernement qui ne sera plus nécessairement aux commandes lorsqu’il faudra l’exécuter. A quelques jours des législatives du 23 sep- tembre, c’est toute la singu- larité de cet exercice bud- gétaire. Le gouvernement sortant en a déjà défini le cadrage macroéconomique, fixé les grandes orientations et engagé la programmation budgétaire triennale 2027- 2029. Mais c’est l’Exécu- tif issu des urnes qui devra reprendre le dossier, procé- der aux derniers arbitrages et, surtout, assumer l’exécution du Budget 2027. Autrement dit, l’un prépare en grande partie la piste; l’autre devra y faire décoller l’avion. Et le premier sujet de dis- cussion sera probablement l’hypothèse de croissance. Dans son Rapport d’exécu- tion budgétaire et de cadrage macroéconomique triennal au titre du PLF 2027, publié le 11 septembre, le ministère de l’Economie et des Finances table sur une progression du PIB de 5,3% en 2026, suivie d’un ralentissement à 4,1%

en 2027. La croissance res- sortirait ensuite à 4,2% en moyenne en 2028 et 2029. Pour 2027, la valeur ajoutée non agricole progresserait de 4,3%. Le secteur secondaire avancerait de 4,9% et le ter- tiaire de 4,1%. L’agriculture afficherait une hausse beau- coup plus modeste de 1,2%, avec une hypothèse de pro- duction céréalière de 70 mil- lions de quintaux. Mais un autre organisme public a fait des projections différentes. Dans son Budget économique exploratoire 2027 publié en juillet, le HCP retient une croissance de seulement 3% en 2027, après 4,8% en 2026. Le ralentis- sement serait notamment lié au retour à l’hypothèse d’une campagne agricole moyenne, dans un environnement exté- rieur lui-même peu porteur : la demande étrangère adres- sée au Maroc ne progresse- rait que de 2,9%. Entre le gouvernement et le HCP, l’écart atteint donc 1,1 point de PIB en 2027. Ce n’est pas une querelle de décimales. Pour le prochain gouverne-

ment, cette différence pour- rait déterminer une partie de la marge budgétaire disponible. Car davantage de croissance signifie généralement davan- tage de revenus, de consom- mation et de bénéfices, et donc une assiette fiscale plus dynamique. A l’inverse, une croissance inférieure aux prévisions peut rapidement compliquer une trajectoire de réduction du déficit. Le PLF 2027 contient ainsi, avant même son adoption, son premier facteur d’incer- titude : et si la croissance se rapprochait davantage des 3% du HCP que des 4,1% retenus par le gouvernement ? La question est d’autant plus importante que le cadrage budgétaire fixe une cible exi- geante. Le gouvernement prévoit, en effet, de ramener le déficit à 3% du PIB dès 2027, puis de le maintenir à ce niveau en 2028 et 2029. La dette du Trésor poursuivrait parallèle- ment sa décrue pour revenir aux alentours de 63% du PIB en 2029. Le HCP est légèrement plus prudent. Il anticipe un déficit

de 3,4% du PIB en 2026, puis de 3,2% en 2027, après 3,5% en 2025. Dans les deux scénarios, le message est cependant similaire : le prochain gou- vernement devra poursuivre l’assainissement des finances publiques. Or, les premiers enseigne- ments de l’exécution 2026 montrent que l’exercice ne sera pas mécanique. A fin juillet, les recettes de l’Etat atteignaient 253,75 mil- liards de dirhams, en hausse substantielle de 12,5% sur un an. Mais les dépenses cou- rantes augmentaient encore plus rapidement: +14,2% à 242,62 milliards de dirhams. Le déficit budgétaire s’éta- blissait ainsi à 50,5 milliards de dirhams contre 54,74 mil- liards un an plus tôt. La progression des recettes est donc réelle. Mais elle ne constitue pas une cagnotte disponible pour financer sans

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crit une partie de la dépense publique dans un calendrier qui dépasse largement celui d’une seule Loi de Finances. Une fraction significative des dépenses des prochaines années est ainsi déjà prédé- terminée par des décisions antérieures ou par des projets dont l’exécution est engagée. Le futur gouvernement pourra modifier des priorités, mais ne pourra pas remettre tous les compteurs à zéro. Il devra par ailleurs décider quels engagements électo- raux peuvent être financés immédiatement, lesquels doivent être étalés dans le temps et lesquels devront éventuellement être aban- donnés ou redimensionnés. En cela, deux chiffres per- mettent de résumer l’équa- tion du PLF 2027 : 4,1% de croissance et 3% de déficit. Le premier conditionne en partie le second. Si la croissance atteint ou dépasse l’hypothèse gou- vernementale, les recettes continuent de progresser fortement et la dépense est maîtrisée, le prochain gou- vernement pourra disposer d’une marge pour financer certaines nouvelles priorités tout en poursuivant la conso- lidation budgétaire. Mais si l’économie se rap- proche plutôt des 3% anticipés par le HCP, l’équation devien- dra beaucoup plus serrée. Il faudra alors choisir entre réduire certaines dépenses, différer des promesses, trou- ver de nouvelles recettes, accepter un déficit supérieur à la cible ou combiner ces différentes options. Et c’est peut-être là le véri- table intérêt du PLF 2027. Il sera le premier test grandeur nature des programmes élec- toraux de 2026. Pendant la campagne, les partis expliquent ce qu’ils veulent faire. Après le 23 sep- tembre, la Loi de Finances dira surtout ce qu’ils peuvent réellement se permettre de faire. ◆

 Entre une croissance de 4,1% retenue par l’Exécutif et les 3% anticipés par le HCP, la marge budgétaire du prochain gouvernement pourrait sensiblement changer.

arbitrage de nouvelles poli- tiques publiques. D’autant que le service de la dette absorbe une part crois- sante des ressources. A fin juillet, les intérêts de la dette intérieure représentaient déjà 23,6 milliards de dirhams, en augmentation de 14,5%. Ceux de la dette extérieure atteignaient 6,17 milliards, en hausse de 12%. Au total, près de 30 milliards de dirhams d’intérêts ont été supportés en sept mois. Promesses électorales vs calculette C’est à ce niveau que le PLF 2027 prend toute sa dimen- sion politique. Les partis engagés dans la campagne des législatives multiplient les engagements autour du pou- voir d’achat, de l’emploi, de la santé, de l’éducation, des retraites, du logement, de la protection sociale, de l’inves- tissement ou de la fiscalité.

Rien d’inhabituel dans une campagne électorale. Mais le gouvernement issu du scrutin devra rapidement confronter ces promesses à une équation autrement moins électorale : davantage de dépenses sociales, pour- suite des investissements, éventuels allègements fis- caux, déficit limité à 3% et réduction du ratio d’endette- ment. Sur le papier, ces objectifs ne sont pas incompatibles. Ils supposent néanmoins que plusieurs conditions soient réunies : des recettes fiscales durablement dynamiques, une croissance suffisamment robuste, une meilleure effica- cité de la dépense publique et, probablement, des arbi- trages entre les différentes priorités. Le second piège serait de croire que le prochain gou- vernement disposera d’une feuille budgétaire blanche.

Il héritera au contraire d’un portefeuille particulièrement lourd de politiques publiques et de programmes plurian- nuels. La généralisation de la pro- tection sociale doit être finan- cée. La réforme du système de santé doit se poursuivre. Même impératif pour l’édu- cation, l’aide directe au loge- ment ou la reconstruction des zones touchées par le séisme. S’y ajoutent les besoins liés à la réduction des dispari- tés territoriales et, surtout, au stress hydrique. Et puis il y a les infrastructures (réseau ferroviaire, routes, aéroports, équipements urbains et spor- tifs) : la préparation de la Coupe du monde 2030 ins-

Le PLF 2027 contient ainsi, avant même son adoption, son premier facteur d’incertitude : et si la croissance se rapprochait davantage des 3% du HCP que des 4,1% retenus par le gouvernement ?

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Taux Le moyen-long terme sous pression D La courbe obligataire reste marquée par des évolutions très différenciées selon les maturités. Depuis janvier, les rendements courts ont peu bougé, voire reculé sur le secondaire, tandis que la hausse s’est concentrée à partir du 5 ans. Les deux premières adjudications de septembre confirment par ailleurs de légères pressions haussières, à quelques jours de la réunion de Bank Al-Maghrib. Par Y . Seddik passé de 143 pbs fin 2025 à 175 pbs début septembre. Durant la deuxième semaine de septembre, l’on relève de nouvelles pressions haussières sur le secon- daire, pouvant atteindre 7 pbs sur le segment moyen terme. Sans remettre en cause la lecture géné- rale de la courbe, cette évolution montre que les tensions observées à la rentrée restent présentes.

Trésor a largement privilégié le cœur de la courbe. Depuis janvier, sur les 72,5 Mds de DH adjugés recensés dans les données AGR au début du mois, 29,6 Mds de DH avaient porté sur le 2 ans, 20,9 Mds de DH sur le 5 ans et 16,3 Mds de DH sur le 52 semaines. Ces trois maturités concentraient à elles seules plus de 90% des montants servis, alors que les émissions longues restaient très limitées : 2,1 Mds de DH sur le 10 ans et aucune adjudication sur le 15, le 20 et le 30 ans. La demande, elle, demeure lar- gement supérieure aux montants effectivement retenus. Avant les dernières adjudications, elle attei- gnait déjà 219,7 Mds de DH depuis janvier contre 72,5 Mds de DH adjugés.

epuis le début de l’année, le mar- ché obligataire n’a pas connu de mouvement uniforme. Sur la partie courte, les rendements sont restés globalement contenus. À mesure que l’on avance sur la courbe, en revanche, la hausse devient beau- coup plus visible, particulièrement sur le marché secondaire. La photographie au 1 er septembre est assez parlante. Sur le secon- daire, le 13 semaines ressortait à 2,11% contre 2,25% à fin 2025. Le 52 semaines reculait également de 3 points de base (pbs) à 2,21%, tandis que le 2 ans cédait 5 pbs à 2,40%. À partir du 5 ans, la confi- guration change. Cette maturité affichait alors 2,85%, soit 21 pbs de plus qu’à fin décembre. L’écart atteignait 34 pbs sur le 10 ans, 40 pbs sur le 15 ans, 33 pbs sur le 20 ans et 27 pbs sur le 30 ans, porté à 4,15%. La courbe secondaire s’est donc davantage pentifiée depuis le début de l’année. Entre le 2 ans et le 30 ans, l’écart de rendement est

hausse. La dernière adjudication accentue encore ce mouvement. Lors de la deuxième séance du mois de septembre, le Trésor a en effet levé près de 3,7 Mds de DH, face à une demande de 6,5 Mds de DH. Le taux de satisfaction ressort à 58%. Surtout, l’intégralité de la levée a porté sur la maturité 5 ans, dont le rendement a pro- gressé de 5 pbs supplémentaires pour atteindre 2,95%. Depuis fin décembre, le 5 ans primaire affiche désormais une hausse d’environ 31 pbs, ce qui en fait l’une des maturités ayant le plus bougé sur cette partie du marché. Cette deuxième séance prolonge ainsi le mouvement enregistré une semaine auparavant, lorsque les taux à 52 semaines et 2 ans avaient respectivement gagné 2 et 3 pbs. AGR continue néanmoins de qua- lifier la tendance de modérément haussière. La société de recherche relie notamment ces pressions au resserrement récent de la tréso- rerie du Trésor, visible à travers la baisse de ses placements sur le marché monétaire.

Un mois d’octobre chargé en remboursements

Par ailleurs, le calendrier du Trésor va également peser dans les pro- chaines semaines. Les tombées atteignent 7 Mds de DH en sep- tembre avant de grimper à 14,6 Mds de DH en octobre, leur niveau mensuel le plus élevé de l’année. Novembre restera chargé avec 8,5 Mds de DH supplémentaires. Ces remboursements ont toutefois un double effet. Ils représentent des échéances importantes pour le Trésor, mais remettent en paral- lèle des liquidités entre les mains des investisseurs. Une partie de ces montants peut donc revenir vers les Bons du Trésor au gré des adjudications. La manière dont cette liquidité sera réinvestie, les maturités recher- chées par les investisseurs et les niveaux de rendement acceptés par le Trésor permettront de mieux mesurer l’équilibre du marché au début du quatrième trimestre. D’ici là, le marché aura surtout les yeux tournés vers Bank Al-Maghrib. Le Conseil de la Banque centrale doit tenir sa prochaine réunion de politique monétaire le 22 sep- tembre. BAM maintient son taux directeur à 2,25% depuis mars 2025, après 75 pbs d’assouplisse- ment monétaire cumulés. Lors de sa réunion de juin, elle avait une nouvelle fois opté pour le statu quo. ◆

Le 5 ans monte encore sur le primaire

Sur le marché primaire, les mou- vements avaient jusqu’ici été beaucoup moins homogènes. Au 7 septembre, les rendements à 13 et 26 semaines étaient reve- nus exactement à leurs niveaux de fin décembre, respectivement à 1,67% et 2,15%. Le 52 semaines n’avait gagné qu’un point de base et le 2 ans s’était même détendu de 8 pbs, à 2,42%. Le 5 ans fai- sait déjà figure d’exception, avec un rendement passé de 2,64% fin décembre à 2,90%, soit 26 pbs de

6 Mds de DH levés en septembre

Du côté des volumes, le Trésor a déjà réalisé un peu plus de la moitié de son programme men- suel. Après les deux premières adjudications de septembre, les levées cumulées atteignent près de 6 Mds de DH, pour un besoin annoncé de 10,5 Mds de DH. Le taux de réalisation mensuel ressort ainsi à 58%. Cette configuration intervient après plusieurs mois durant lesquels le

 Les taux restent contenus sur le court terme, mais la pression s’accentue sur le moyen-long terme à l’approche du rendez-vous de Bank Al-Maghrib.

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BOURSE & FINANCES

FINANCES NEWS HEBDO JEUDI 17 SEPTEMBRE 2026

Dans l’agroalimentaire, Cosumar est davantage touchée par l’éner- gie, la logistique et les embal- lages.

Distributeurs d’énergie : attention aux raccourcis

Pour TotalEnergies Marketing Maroc et Afriquia Gaz, la hausse des cours ne signifie pas auto- matiquement une hausse des bénéfices. Les prix internationaux peuvent gonfler mécaniquement le chiffre d’affaires sans produire le même effet sur les marges. TotalEnergies Marketing Maroc l’a montré au premier semestre : ses revenus ont bondi de 32%, à près de 10 milliards de dirhams, alors que les volumes commercia- lisés reculaient de 3%. Pour ces valeurs, marges, volumes, stocks et besoin en fonds de roulement comptent davantage que le seul chiffre d’affaires. Taqa Morocco est moins direc- tement liée au Brent puisque son activité thermique reste surtout exposée au charbon et au Dollar.

 À plus de 107 dollars le baril, le pétrole remet sous pression les coûts de plusieurs secteurs cotés, avec des effets très différents selon les modèles écono- miques.

Bourse

Le pétrole cher remet les marges sous surveillance Q Le Brent évolue au-dessus de 107 dollars le baril, suite à près de 9% de hausse la semaine dernière. À Casablanca, l’impact ne se limite pas aux valeurs liées à l’énergie. Transport, logistique, ciment, industrie ou agroalimentaire présentent des degrés d’exposition différents, avec une capacité variable à répercuter le renchérissement des coûts. Par Y . Seddik d’affaires a progressé de 13% au premier semestre, à 3,21 milliards de dirhams, ce qui amortit une partie du choc. Les cimentiers sous surveillance soutenue par les grands chantiers, le sujet portera davantage sur les marges que sur les volumes.

Les minières disposent d’un amortisseur

Managem, SMI ou CMT subissent elles aussi le renchérissement du carburant dans leurs opérations et leur logistique. Mais la hausse de l’or, de l’argent ou du cuivre peut compenser une partie de cette pression. Chez Managem, le groupe a multiplié son chiffre d’af- faires par 2,7 au premier semestre, porté par la montée en puissance de ses nouveaux actifs et par les cours des métaux. Si le Brent reste quelques séances au-dessus de 100 dollars, l’im- pact restera surtout sectoriel. S’il s’y maintient plusieurs mois, la hausse de l’énergie se diffusera aux coûts industriels, aux prix à la consommation et, à terme, aux anticipations de taux. Sur le marché casablancais, les premiers exposés restent le trans- port, la logistique, le ciment et cer- taines industries. Les distributeurs d’énergie répondent à une autre logique, tandis que les minières disposent encore du soutien des métaux. En plus, c’est la durée de la flambée qui déterminera son véritable impact sur les résultats. ◆

uelques semaines de tension peuvent encore être absorbées. Si le pétrole s’installe durablement au-dessus de 100 dollars, la pres- sion commencera à se retrouver plus nettement dans les marges. CTM figure parmi les groupes les plus sensibles. Entre transport interurbain, urbain, touristique, maritime et messagerie, une part importante de ses activités dépend directement des carbu- rants. Toute hausse du gasoil renchérit donc rapidement les charges d’exploitation. Dans la logistique portuaire, Marsa Maroc est aussi concernée à travers les engins utilisés dans ses terminaux. Le groupe aborde toutefois cette séquence avec une activité solide : son chiffre

L’industrie déjà confrontée au choc des intrants Le pétrole ne se retrouve pas seulement dans le carburant. Il intervient aussi dans le propane, le fuel, les produits chimiques, les emballages et le transport. Mutandis estime à environ 78 MDH l’impact annuel de la hausse de certains intrants liée au conflit au Moyen-Orient. Son chiffre d’af- faires a progressé de 7% au pre- mier semestre, mais l’EBE indus- triel a reculé de 163 à 153 MDH. SNEP est aussi exposée aux matières premières pétrochi- miques, notamment l’éthylène.

Chez LafargeHolcim Maroc et Ciments du Maroc, la transmis- sion passe surtout par les com- bustibles utilisés dans les fours, l’électricité et le transport. Le coke de pétrole ne suit pas mécanique- ment le Brent, mais une hausse durable du complexe énergétique finit par renchérir les coûts de production. Les deux groupes disposent néanmoins de leviers d’atténuation : combustibles alter- natifs, solaire et gains d’efficacité énergétique. Avec une demande

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ECONOMIE

FINANCES NEWS HEBDO JEUDI 17 SEPTEMBRE 2026

Call centers La fin d’un modèle ?

aux offres d’emploi, c’est flagrant. Du coup, les employeurs vont être plus sélectifs… et les salaires plus bas, c’est logique», poursuit notre source. Diversifier ou disparaître Face à ce trou d'air, des pistes existent : bascule vers le BtoB, mon- tée en gamme vers des activités à plus forte valeur ajoutée, diver- sification géographique. Dans les faits, chaque option a ses limites. «Ruée vers l'Espagne» , résume notre source, mais avec un obstacle de taille : les agents hispanophones manquent à l'appel sur l’axe Casa- Rabat. La Belgique, elle, va «très vite saturer» s elon la même source. Le Canada reste une option pour certains, alors que l'Afrique franco- phone est écartée d'emblée par les opérateurs eux-mêmes, en raison d'une main-d'œuvre locale moins chère qui menacerait leur propre modèle. Quant au BtoB, il implique des délais de paiement longs que seules certaines entreprises peuvent encaisser. «Seuls les solides finan- cièrement suivront», prévient notre interlocuteur. Dans cinq ans, si la tendance se confirme, il anticipe la disparition des petits centres «parasites» , un secteur moins concurrentiel, et des emplois étudiants plus rares et plus exigeants. C'est dans ce contexte que la FNCAMO, dans un mémorandum adressé au gouver- nement début septembre, propose sa propre lecture. «Nous ne pou- vons plus être uniquement en mode d'alerte», explique Ayoub Saoud, qui y réclame un programme national de requalification avant tout licen- ciement, un dialogue social perma- nent et une révision de l'offre Maroc Offshoring à l'horizon 2030. Car derrière la crise du démar- chage, une deuxième transformation avance plus discrètement : l'intel- ligence artificielle. « Notre secteur est particulièrement exposé. Nous avons plus que jamais besoin de garde-fous» , souligne le secrétaire général. Reste que pour les petites structures marocaines, la question n'est plus de savoir si elles seront remplacées par une machine, mais si elles auront le temps de se recon- vertir avant que le marché ne décide à leur place. ◆

Depuis le 11 août, la loi française interdisant le démarchage téléphonique sans consentement préalable est entrée en vigueur, privant les centres d'appels marocains d'une partie de leur activité vers l'Hexagone. Le ministre de l'Inclusion économique, Younes Sekkouri, évoquait au printemps jusqu'à 50.000 postes menacés. Reste à savoir si le secteur peut se relever, et à quoi il ressemblera une fois ce cap franchi. Par L. Ch

 Le marché français représentait historiquement plus de 80% du chiffre d'affaires des centres offshore marocains, selon le groupe Outsourcia.

l aura fallu près de douze mois pour que la loi française interdi- sant le démarchage téléphonique prenne effet. Un délai que la pro- fession n'a, de l'aveu même de ses représentants, pas su exploi- ter. Des call centers qui baissent le rideau, des salariés qui se retrouvent sans emploi du jour au lendemain : au Technopark, sur le boulevard Abdelmoumen à Casablanca, c'est devenu un lot hebdomadaire. «Il est trop tôt pour tirer un bilan» , tempère pourtant Ayoub Saoud, secrétaire général de la Fédération nationale des centres d'appel et des métiers de l'offshoring (FNCAMO), rappe- lant que le texte est tombé en plein mois d'août, quand la majorité des structures de télévente étaient en congé. Un argument qui n'efface pas le constat de fond : une partie du secteur a découvert le problème une fois la loi en vigueur, et peine encore à en mesurer les dégâts. Cinquante mille emplois menacés d'un côté, dix mille déjà perdus de l'autre : l'écart entre le chiffre évoqué par le gouvernement et celui avancé par le syndicat du secteur dit à lui

seul la difficulté à mesurer l'ampleur du choc. «Nous n'avons malheureu- sement pas de statistiques consoli- dées permettant de savoir précisé- ment combien d'emplois ont déjà disparu» , reconnaît le syndicaliste, qui avance pourtant une estimation d'environ 10.000 postes déjà sup- primés. Derrière ce flou, un chiffre fait consensus : le marché français représentait historiquement plus de 80% du chiffre d'affaires des centres offshore marocains, selon le groupe Outsourcia, une dépendance à un seul marché que la crise actuelle met à nu de manière assez brutale. Un choc annoncé Ayoub Saoud ne laisse planer aucune ambiguïté sur le calendrier : le secteur savait où il allait. «Malgré cela, nous sommes arrivés à la date d'entrée en vigueur avec des salariés qui perdent leur emploi sans qu'un véritable dispositif de reconversion ait été déployé en amont» , déplore- t-il, rappelant que la France avait déjà multiplié les signaux avant la réforme, en encadrant progressive- ment les jours et horaires de démar-

chage autorisés. Pour le syndica- liste, la responsabilité est partagée : «On parle tout de même d’une loi française qui impacte directement l’économie marocaine, avec des mil- liers de postes voués à disparaitre. Le gouvernement et les acteurs du secteur n’ont pas pris en compte cet impact, et on paye désormais une facture économique et sociale» . Un constat que partage, sur le ter- rain, un patron de centre d'appel basé à Casablanca, à un détail près. Pour lui, le sujet était sur la table bien avant l'échéance, et la donne n'était pas la même pour tout le monde : «On en parlait déjà, dans le secteur, au moins un an avant l'entrée en vigueur du texte. Les gros ne ris- quaient pas grand-chose, ils sont positionnés sur d'autres marchés et n'en dépendaient pas», observe-t-il, avant de renvoyer la responsabi- lité du manque d'anticipation vers les petites structures elles-mêmes : celles qui savaient, et qui n'ont pour- tant rien changé à temps, mettant des milliers de salariés sur le carreau. «Depuis juin, on a remarqué une hausse significative des réponses

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