Découvrez le numéro 981 de Finances News Hebdo, premier hebdomadaire de l'information financière au Maroc
Du 22 octobre 2026 - 8 DH - N° 1251
PREMIER HEBDOMADAIRE DE L'INFORMATION FINANCIÈRE AU MAROC
Directeur de la publication : Fatima Ouriaghli
Fouzi Lekjaa
Emprunt international
Du savoir-faire au devoir de faire Fouzi Lekjaa, ministre de l’Economie, des Finances et de la Performance publique
Les conditions se durcissent pour le Maroc
P. 6/7
P.12/13
P. 8 à 13/ 36 à 39
Economie marocaine
Sahara marocain à l’ONU
La richesse augmente, mais profite-t-elle à tous ? Entretien avec Khalid Doumou, économiste et expert financier.
«Il n’y a aucun doute sur le fait que la résolution passe»
Entretien avec Emmanuel Dupuy, politologue
P. 22/23
P. 32 à 35
Dépôt légal : 157/98 ISSN : 1114-047 - Dossier de presse : 24/98 - Adresse : 83, Bd El Massira El Khadra, Casablanca - Tél. : (0522) 98.41.64/66 - Fax : (0522) 98.40.22 - Adresse web : www.fnh.ma
SOMMAIRE
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FINANCES NEWS HEBDO JEUDI 22 OCTOBRE 2026
Voyons voir : Europe : Le grand désenchantement social 4 ACTUALITÉ
Editorial
30 L'UNIVERS DES TPME
Entretien avec Mohammed Habbani : Vektor : «Transformer l’information financière en déci- sions éclairées»
BOURSE & FINANCES
32 POLITIQUE
Point Bourse Hebdo : Les acheteurs ressortent timidement du bois Emprunt international : Les conditions se dur- cissent pour le Maroc Programme gouvernemental 2027-2031 : Le volontarisme social à l’épreuve de la rigueur budgétaire Taux longs : Ce qui pousse les rendements à la hausse au Maroc Fouzi Lekjaa : Du savoir-faire au devoir de faire Consommation des ménages : Le crédit, un appoint plus qu’un moteur Facturation électronique : La prochaine révolu- tion fiscale des entreprises marocaines ?
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Entretien avec Emmanuel Dupuy : Sahara maro- cain à l’ONU, «Il n’y a aucun doute sur le fait que la résolution passe»
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Fatima Ouriaghli Directeur général, Responsable de la publication
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Etat social
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e gouvernement a annoncé la revalorisation des aides sociales directes dans le cadre des orientations du Projet de Loi de Finances 2027. Il faut rappeler que depuis le lancement du programme d'aide sociale directe, fin 2023, le Royaume a franchi une étape importante dans la construction de son Etat social. Adossé au Registre social unifié, ce dispositif ambitionne de rationaliser les mécanismes de soutien aux populations vulnérables et de substituer progressivement à la disper- sion des aides une approche plus cohérente et mieux ciblée. Avec près de quatre millions de familles bénéficiaires, il représente désormais un instrument majeur de redistribution et un engagement financier durable pour les pouvoirs publics. La revalorisation annoncée s'inscrit donc dans la continuité d'une réforme structurelle. Elle répond aussi à une réalité que les indicateurs macroéconomiques ne reflètent pas pleinement. Car si les perspectives de croissance sont encourageantes, leur traduction dans le quotidien des ménages demeure inégale. Entre le coût de l'alimentation, les dépenses de logement, de transport, de santé ou de scolarité, les budgets familiaux restent soumis à de fortes tensions. Pour les catégories les plus fragiles, quelques centaines de dirhams supplémentaires peuvent faire une différence immédiate. L De l'assistance à l'émancipation économique Il serait donc injuste de réduire cette politique à une simple distribution d'allocations. Elle parti- cipe à la préservation de la cohésion sociale et contribue à amortir les effets des vulnérabilités économiques. Pour autant, si près de quatre millions de familles ont besoin d'un accompagnement financier régulier, c'est aussi parce qu'une partie significative de la population ne dispose pas de reve- nus suffisants pour couvrir durablement ses besoins essentiels. Autrement dit, le programme corrige certaines conséquences de la précarité sans pouvoir, à lui seul, en supprimer les causes. Certes, le Maroc est en pleine transformation, avec, au demeurant, de bons indicateurs macro- économiques, notamment une croissance attendue de 4,7% en 2026, une inflation limitée à 0,7% et un déficit budgétaire ramené à 3% du PIB. Toutefois, une économie peut afficher de bonnes performances sans que tous les ménages en ressentent les bénéfices. C'est précisé- ment ce décalage qui nourrit les frustrations sociales et entretient le sentiment d'une prospérité à plusieurs vitesses. L'aide directe ne doit donc pas devenir le correctif permanent d'une croissance insuffisamment inclusive. Elle doit s'inscrire dans une stratégie plus large, articulant protection sociale, forma- tion, insertion professionnelle, soutien à l'entrepreneuriat et développement territorial. L'objectif n'est évidemment pas de réduire artificiellement le nombre de bénéficiaires, mais de permettre à ceux qui le peuvent d'accéder progressivement à une autonomie économique réelle, tout en maintenant une protection durable pour les personnes qui en ont besoin. Cette ambition suppose également de porter une attention particulière aux effets de seuil. Un système qui retire brutalement une allocation dès qu'un ménage améliore légèrement ses reve- nus risque de pénaliser l'effort et de décourager l'entrée dans l'emploi formel. Reste enfin la question du financement. Dans un contexte de multiplication des engagements publics, chaque nouvelle dépense récurrente appelle une réflexion sur sa soutenabilité. La soli- darité nationale a un coût, parfaitement légitime. Mais sa pérennité repose sur une économie capable de générer suffisamment de ressources fiscales, une maîtrise des dépenses et une évaluation rigoureuse de l'efficacité des dispositifs. La revalorisation annoncée devra donc être appréciée à l'aune de ses modalités concrètes: montants, calendrier, ciblage, impact sur le pouvoir d'achat et articulation avec les autres politiques sociales. Autant d'éléments qui permettront de distinguer l'ambition affichée des résultats effectivement obtenus. u
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36 TRIBUNE LIBRE
Du volume au rendement : Le PLF 2027 face à sa propre promesse
18 SALON DE L'EPARGNE
L'Epargne sous toutes ses facettes : Des mil- liards de DH mobilisés, des ménages à l’étroit
ECONOMIE
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Tourisme : Le secteur pèse désormais 7,5% du PIB national Entretien avec Khalid Doumou : Economie maro- caine, «La richesse reste concentrée entre les mains d’un nombre trop restreint d’acteurs» Femmes et emploi : Le difficile chemin vers l’autonomie économique Logiterre 2026 : Le Maroc mise sur la connecti- vité africaine pour accélérer l’intégration écono- mique du continent
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40 CULTURE
Fine dining : Face à Marrakech, Casa cherche encore son modèle
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29 HIGH-TECH
5G : Le Maroc avance, les écarts d’adoption persistent
• Directeur des rédactions & Développement : David William • Journalistes : Charaf Jaidani, Leïla Ouriaghli, Youssef Seddik, Khalid Aourmi, Ibtissam Zerrouk • Révision : M. Labdaouat • Directeur technique & maquettiste : Abdelillah Chamseddine
• Administratif : Fatiha Aït Allah • Édition : JMA CONSEIL • Impression : Les imprimeries du Matin • Distribution : Sochpress • Tirage 5.000 exemplaires • Dépôt légal : 157/98 • ISSN : 1114-047 • Dossier de presse : 24/98 • N° Commission paritaire : H.F/02-05 • S.A.R.L. au capital de 5.000.000,00 DH - C.N.S.S. 600 50 62 I.F. 1022303 - Patente 35770001 - ICE N° : 001526693000021
• Directeur Général responsable de la Publication : Fatima OURIAGHLI Contact : redactionfnh@gmail.com
• Assistantes de direction : Amina Khchai • Département commercial : Samira Lakbiri
VOYONS VOIR
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FINANCES NEWS HEBDO JEUDI 22 OCTOBRE 2026
Europe
Le grand désenchantement social
la confiance des investisseurs. Ces objectifs ont leur pertinence. Mais un budget peut être économiquement cohérent et politiquement explosif lorsqu’il donne le sentiment que les sacrifices sont inégalement répartis. C’est exactement dans cette fracture entre rationalité économique et perception de la justice sociale que prospèrent les popu- lismes. Lorsque les partis traditionnels ne parviennent plus à traduire les inquiétudes quotidiennes en réponses crédibles, d’autres s’en chargent, souvent avec des solutions simplistes, parfois avec des discours de rupture. La colère sociale devient alors une matière première politique. Et les frustrations économiques se transforment progressive- ment en rejet des institutions, de l’immigra- tion, de la mondialisation ou de la construc- tion européenne elle-même.
Et à mesure que s'élargit le décalage entre les discours sur la performance économique et les difficultés du quotidien, la défiance envers les institutions trouve un terrain favo- rable. Et lorsque le dialogue social peine à produire des compromis, la rue redevient le lieu privilégié où s'expriment les frustrations. C’est précisément là que le modèle européen montre ses limites. Le continent demeure l’un des espaces les plus riches et les mieux protégés socialement au monde. Pourtant, le sentiment de déclassement s’y installe durablement. Les classes moyennes, long- temps considérées comme le socle de la stabilité démocratique, ont désormais le sentiment de payer davantage pour rece- voir moins. Quant aux jeunes générations, elles découvrent que diplômes et emploi ne garantissent plus nécessairement l’accès à la propriété, à l’autonomie financière ou à une ascension sociale. Ainsi, partout en Europe, à des degrés divers, les gouvernements affrontent une équation de plus en plus inconfortable. Les popula- tions réclament davantage de protection au moment même où les finances publiques disposent de marges de manœuvre limitées. Les Etats doivent financer la transition éner- gétique, renforcer leur défense, soutenir leur compétitivité et préserver leurs systèmes sociaux. Autant d'impératifs légitimes qui se disputent des ressources budgétaires loin d’être illimitées. La tentation est alors grande de répondre à la contestation par la seule rigueur comptable. Il faut alors expliquer qu’il faut réduire les déficits, maîtriser les dépenses et restaurer
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Par D. William
Europe a longtemps cultivé l’image d’un continent où le progrès économique allait de pair avec le progrès social. Une sorte de contrat tacite entre les gouvernants et les gouvernés. Mais voilà que ce contrat, jadis présenté comme l’une des grandes réussites du modèle européen, semble aujourd’hui sérieusement fissuré. En témoignent les manifestations qui traversent plusieurs pays du Vieux continent, notamment la France, l’Espagne, l’Italie ou encore le Portugal. En France, le malaise social semble s'être installé dans la durée. Les mobilisations successives traduisent une inquiétude qui dépasse largement les revendications sala- riales ou les contestations ponctuelles de réformes. C'est désormais le rapport des Français à leur modèle économique et social qui est en question. Dans un pays où la pro- tection sociale constitue l'un des fonde- ments du pacte républicain, le sentiment de déclassement gagne du terrain. Les classes moyennes, longtemps convaincues que le travail et l'effort garantissaient une certaine sécurité matérielle, voient leurs marges de manœuvre se réduire. Entre le coût du loge- ment, la hausse des charges du quotidien, la pression fiscale et les difficultés d'accès à certains services publics, beaucoup ont le sentiment de contribuer toujours davantage sans bénéficier d'une amélioration propor- tionnelle de leurs conditions de vie.
Vers un effondrement du modèle européen ?
Il serait pourtant excessif de voir dans chaque manifestation le signe annonciateur d’un effondrement du modèle européen. La contestation fait aussi partie de sa vitalité démocratique. Une société qui manifeste n’est pas nécessairement une société qui se désagrège. Elle peut être, au contraire, une société qui refuse de renoncer à ses exigences de justice et de solidarité. Encore faut-il que cette parole trouve une traduction politique. Car le véritable danger n’est pas que les Européens descendent dans la rue. Il est qu’ils finissent par consi- dérer que descendre dans la rue ne change plus rien. Alors, la défiance cesse d’être conjoncturelle pour devenir structurelle. Et c’est alors que les démocraties entrent dans une zone autrement plus préoccupante. L’Europe se trouve ainsi à un tournant. Elle peut continuer à traiter les tensions sociales comme des crises successives, en multi- pliant les réponses ponctuelles et les arbi- trages budgétaires. Ou elle peut s’attaquer aux causes profondes du malaise, à savoir la dégradation du pouvoir d’achat, les dif- ficultés d’accès au logement, les inégalités patrimoniales, la précarisation de certains emplois et le sentiment d’abandon territorial. La seconde voie sera plus longue, plus coû- teuse politiquement et certainement moins spectaculaire que les annonces gouverne- mentales. Mais elle est probablement la seule capable de restaurer durablement la confiance. ◆
oui , je souhaite m’abonner à cette offre spéciale pour 1 an BULLETIN D’ABONNEMENT Mon abonnement comprend : ❑ 48 numéros Finances News hebdo & 2 numéros du Hors-série. Voici mes coordonnées : ❑ M ❑ Mme ❑ Mlle Nom/Prénom : ................................................................................... Adresse : ............................................................................................ Ville : ............................. Code Postal : ............................................ Tél : ........................................ Fax : ................................................. E-mail : ............................................................................................. Mon règlement ci-joint par : ❑ Chèque bancaire ou virement bancaire à l’ordre de JMA Conseil : Banque Populaire, Agence Abdelmoumen, Compte N° 21211 580 5678 0006-Casablanca - (Maroc)
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Point Bourse Hebdo Les acheteurs ressortent timidement du bois
Il fallait bien que la cote respire. Après deux semaines de baisse et près de 6% abandonnés, le MASI s’est offert un rebond de réparation de 1,19% cette semaine. Bien assez pour interrompre la baisse, trop peu pour revendiquer une véritable reprise de la dynamique haussière.
Evolution de l'indice Masi depuis début octobre 2025
L Par Y . Seddik
e marché a surtout fait son travail en début de semaine : +0,94% lundi, puis encore +0,52% mardi. En deux séances, le MASI avait retrouvé 17.041 points et remis un peu de distance avec la zone des 16.850 points, dangereusement approchée quelques jours plus tôt. La suite a été beaucoup plus poussive. Mercredi a coûté 0,44%, jeudi n’a rendu que 0,19% et ven- dredi s’est terminé à l’équilibre ou presque. À la clôture, l'indice s'est sédimenté à 16.997,92 points, à quelques encablures de la ligne des 17.000 points. Cette semaine verte a donc le mérite d’interrompre l’hémorragie, pas encore celui de remettre les acheteurs aux commandes. Les volumes disent d’ailleurs assez bien l’état d’esprit : 186 MDH mardi, 184 MDH mercredi, 181 MDH jeudi et seulement 117 MDH vendre- di. Rien à voir avec les séances de dégagement de septembre, lorsque les institutionnels avaient largement utilisé les grandes capi-
talisations pour réduire la voilure. Pour autant, la machine n'est pas complètement grippée et l'on redé- couvre les vertus du stock-picking. L'immobilier a ainsi offert de belles bouffées d'oxygène à la cote. Sur la semaine, Addoha a pris 16,67%, Alliances 11,80% et Résidences Dar Saada 7,28%. En agrégé, le compartiment a signé la plus forte hausse hebdomadaire pour 13,22%. Après plusieurs semaines où le bêta faisait presque tout le travail, quelques histoires indivi- duelles retrouvent donc de la place dans les carnets. Du côté des taux, après deux adju- dications où le Trésor avait quasi- ment déserté le primaire, l’argentier de l’État est revenu cette semaine avec 6,9 milliards de dirhams de levées, dont plus de 5 milliards sur le 5 ans. Il a fallu concéder 12 points de base supplémentaires sur cette maturité, à 3,027%. BKGR estime que la pression pourrait encore se prolonger sur le moyen et le long terme, avec 9 à 9,5 milliards
TOP Performances
FLOP Performances
Zellidja IB Maroc Rebab Company
-10,73%
+16,67% +11,8%
Addoha Alliances Résidences Dar Saada
-5,38%
-4,06%
+7,28%
de dirhams de besoins annoncés pour octobre. Autant dire que le coût de l’argent prend toujours du poids dans les arbitrages et les multiples actions ne bénéficient plus du même confort qu’en début d’année ou, du moins, qu’en 2025. Malgré le rebond hebdomadaire de l’indice MASI 20 qui affiche encore -17,07% au compteur depuis jan- vier, contre -9,81% pour le MASI. Et la capitalisation globale qui a terminé vendredi juste sous la barre symbolique des 1.000 milliards de dirhams. La baisse est certes en pause,
et c'est déjà un soulagement. Maintenant pour transformer ce sursis en véritable dynamique de reprise, il faudra de vrais flux, des convictions chevillées au corps et des acheteurs prêts à tenir leurs positions plus de deux séances. Techniquement, le MASI a tenté de se stabiliser cette semaine après l’accélération baissière des séances précédentes. Après une incursion sous les 16.800 points, l’indice termine à 16.998 points, mais le rebond reste pour l’heure trop limité pour modifier la configu- ration de court terme. ◆
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un repère. Le 19 mai 2026, le Royaume a levé 2,25 milliards d’euros en deux tranches : 1,25 milliard sur huit ans, au rendement de 4,842%, et un milliard sur douze ans, à 5,289%. Les primes ressortaient respec- tivement à 170 et 200 points de base. Avec 5,2 milliards d’euros d’ordres, l’émission avait trouvé une demande supérieure au montant recherché. Ces conditions ne préjugent toutefois pas de celles d’une prochaine levée. Il faudrait disposer des rendements actuels des obligations marocaines, sur des matu- rités comparables, pour chiffrer le surcoût éventuel. L’enjeu budgétaire est, lui, facile à mesurer puisqu’à titre d’illustration, un demi- point supplémentaire sur un emprunt de deux milliards d’euros émis au pair repré- sente dix millions d’euros d’intérêts annuels en plus. Sur dix ans, sans amortis- sement intermédiaire, l’écart atteint cent millions d’euros. Le Trésor dispose d’une lati- tude sur le calendrier, car la programmation budgétaire encadre les ressources à mobiliser à l’extérieur, mais elle ne fixe pas à elle seule la date d’un placement obli- gataire. Elle couvre égale- ment des financements bila- téraux et multilatéraux, dont les modalités diffèrent de celles du marché. Une enve- loppe d’emprunts extérieurs inscrite au budget ne cor- respond donc pas intégrale- ment à une sortie auprès des investisseurs internationaux. Les émissions de mars 2023 et mars 2025 ne constituent pas davantage un calen- drier permanent. Le Maroc a aussi sollicité les mar- chés en novembre 2019, en décembre 2020 et en mai 2026. La disponibilité des financements, les échéances à rembourser et les condi- tions proposées déterminent le moment de l’opération.
La remontée des rendements américains et européens durcit les conditions d’une prochaine émission du Trésor.
Emprunt international Les conditions se durcissent pour le Maroc
e Maroc retrouvera-t-il, lors de sa prochaine sortie inter- nationale, des conditions de financement acceptables ? Avec des rendements sou- verains élevés aux États- Unis comme en Europe, la facture risque de s’alourdir. Le Trésor devra composer avec un marché où les inves- tisseurs peuvent obtenir une rémunération substantielle sur les grandes signatures, avant même d’examiner les L La remontée des taux mondiaux complique les conditions d’une prochaine levée du Royaume. Le Trésor conserve le choix du calendrier, mais l’attente nourrit aussi les anticipations d’un recours plus marqué au marché intérieur. Par Y . Seddik
obligations des pays émer- gents. À la fin de la semaine du 12 octobre, le rendement américain à dix ans évoluait autour de 5,12%, contre environ 3,45% pour le Bund allemand de même matu- rité. Les dernières séances avaient certes apporté une détente, mais les niveaux restaient élevés. Pour les emprunteurs, cette volatilité rend aussi le choix du jour de lancement plus sensible : les conditions peuvent changer sensiblement entre la préparation d’une opéra- tion et son exécution. La qualité de la signature
marocaine compte dans cette négociation, sans suf- fire à protéger le Royaume d’une hausse générale des coûts. Le rendement d’une émission se construit à partir d’un taux de référence, dans la devise et sur la durée choisies, auquel s’ajoute la prime demandée par les investisseurs pour prêter au Maroc. Même une réduc- tion de cette prime peut être absorbée par la remontée du taux de référence. Le pays peut donc conserver la confiance des marchés et payer davantage pour emprunter. La dernière opération fournit
Les investisseurs intègrent l’arbitrage entre financement intérieur et levées internationales dans leurs anticipations de taux domestiques.
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Le précédent de 2022 est particulièrement instruc- tif. Une émission program- mée cette année-là, en lien avec le remboursement d’un emprunt de 1,5 milliard de dollars arrivant à échéance en décembre, avait finale- ment été reportée au premier trimestre 2023. Le ministère des Finances expliquait ce décalage par la détérioration des conditions de finance- ment internationales, dans un contexte de tensions géo- politiques et de resserrement des politiques monétaires. Le Trésor avait donc préféré différer son placement plutôt que d’accepter les condi- tions du moment. Une attente prolongée peut néanmoins avoir des réper- cussions sur le marché local. Dans sa note du 19 octobre, CFG Research relève que
de change et les éven- tuelles couvertures entrent dans le calcul. Une matu- rité plus courte peut réduire la rémunération exigée, mais rapproche l’échéance de remboursement. À l’in- verse, emprunter longtemps sécurise les ressources tout en fixant, pour plusieurs années, le coût accepté au lancement. Les montants levés auprès des bailleurs, les rembour- sements à venir et la tréso- rerie disponible détermine- ront la capacité du Royaume à patienter. Le précédent de 2022 montre qu’un calen- drier peut être décalé. Dans le marché actuel, ce délai doit permettre d’espérer une économie suffisante pour justifier le coût des finan- cements mobilisés entre- temps. ◆
«les investisseurs intègrent l’arbitrage entre financement intérieur et levées interna- tionales dans leurs anticipa- tions de taux. Lorsqu’ils envisagent un report des sorties à l’étran- ger, jugées trop onéreuses, ils redoutent que le Trésor concentre davantage ses besoins sur le marché domestique» . Cette pers- pective contribue, selon les analystes, aux tensions sur les rendements longs maro- cains. Le recours au marché inté- rieur intervient lui-même dans un environnement de liquidité contraint. CFG Research souligne notam- ment «la concurrence des certificats de dépôt ban- caires, qui captent une par- tie des capitaux disponibles au détriment des obligations
Une maturité plus courte peut réduire la rémunération exigée, mais rapproche l’échéance de remboursement.
longues» . Les analystes estiment toutefois que les besoins bruts de finance- ment de l’État resteraient maîtrisés. Leur lecture met ainsi l’accent sur les condi- tions de mobilisation des ressources et leur répartition entre marchés, plutôt que sur une dérive des besoins budgétaires. Pour préparer une prochaine émission, le Trésor devra aussi arbitrer entre devises et maturités. Un taux facial plus faible en Euro qu’en Dollars ne suffit pas à éta- blir le financement le moins coûteux, puisque le risque
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Programme gouvernemental 2027-2031
Le volontarisme social à l’épreuve de la rigueur budgétaire
ajoutée. Parallèlement, l’Exécutif entend maintenir l’inflation autour de 2%, contenir le déficit budgé- taire à 3% du PIB et ramener la dette publique vers 62% du PIB à l’horizon 2031. La difficulté réside dans la conci- liation de ces objectifs avec le financement des engagements sociaux et des investissements structurants. L’élargissement de l’assiette fiscale, l’amélioration de l’efficacité des dépenses et la contribution accrue des entre- prises publiques figurent parmi les leviers envisagés. Le Projet de Loi de Finances 2027 et le programme gouvernemental 2027-2031 ouvrent une nouvelle étape dans la transformation économique et sociale du Maroc. Avec une croissance annuelle ciblée à 5%, l’Exécutif entend concilier rigueur budgétaire, consolidation de l’Etat social et dynamisation de l’investissement privé. Par D. William L
e Maroc aborde une nouvelle phase économique et politique avec des ambitions élevées et des contraintes persistantes. Les orientations du Projet de Loi de Finances (PLF) 2027, examinées lors du Conseil des ministres du 17 octobre présidé par le Roi Mohammed VI, et le programme gouvernemental présenté le 19 octobre devant le Parlement par la cheffe de gouvernement Fatima Ezzahra El Mansouri, traduisent une volonté d’accélérer la trans- formation du modèle économique national. Issue des législatives du 23 sep- tembre 2026, la nouvelle majo- rité, réunissant le PAM, l’Istiqlal, l’USFP et le PPS, entend conju- guer continuité des grands chan- tiers structurants et nouvelles priorités sociales. Ainsi, elle ambi- tionne de porter la croissance à 5% en moyenne annuelle entre 2027 et 2031, après une progres- sion attendue de 4,7% en 2026. Cette trajectoire suppose de réduire la dépendance aux aléas climatiques, diversifier davantage l’appareil productif et de déve- lopper des activités à forte valeur
disposera réellement l’Exécutif. «Financer à la fois l'Etat social, les territoires et les chantiers du Mondial, tout en baissant l'impôt sur le revenu et en tenant 3% de déficit, suppose une accélération que rien ne garantit encore. Si elle ne vient pas, ce sont les dépenses d’investissement qui risquent d’être sacrifiées les premières », prévient l’économiste. C’est dire que la soutenabilité de cette trajectoire dépendra surtout de la qualité des arbitrages bud- gétaires et du rendement écono- mique et social des ressources mobilisées. Dans ce contexte, le risque ne réside pas uniquement dans l’insuffisance éventuelle des res- sources, mais également dans leur dispersion entre les nombreuses priorités. Mohamed Boiti plaide ainsi pour une discipline renforcée dans la conduite des politiques publiques. « Le risque de disper- sion est réel, et les textes offi- ciels le reconnaissent eux-mêmes. La réponse tient en trois mots : prioriser, conditionner, mesurer. Une programmation chiffrée des engagements sociaux, des trans-
ferts aux régions liés à leur exé- cution effective et des indicateurs de performance publiés chaque année» , suggère-t-il. Pouvoir d’achat La protection du pouvoir d’achat constitue l’un des engagements les plus visibles du nouveau gou- vernement. L’approche annoncée entend dépasser les mécanismes traditionnels de soutien aux reve- nus pour agir également sur les facteurs structurels de formation des prix. La modernisation des cir- cuits de distribution, la réforme de la commercialisation des viandes et des poissons ainsi que la lutte contre les pratiques spéculatives doivent contribuer à réduire les inefficiences qui renchérissent les produits. Mohamed Boiti considère que la réforme des mécanismes de for- mation des prix offre des pers- pectives structurelles. «Le levier le plus prometteur est ailleurs : la réforme des marchés et des prix, que le gouvernement range, à juste titre, dans la lutte contre la rente. Réduire les marges cap- tées par les intermédiaires rend
Pour Mohamed Boiti, docteur ès sciences de gestion, la réalisa- tion simultanée de ces objectifs repose sur une hypothèse de croissance particulièrement exi- geante. « Toute l'équation repose sur la croissance. Le programme gouvernemental vise 5% par an en moyenne d'ici 2031, alors que le cadrage du ministère des Finances retient 4,1% en 2027 et 4,2% en 2028 et 2029», relève- t-il. Cet écart entre les ambi- tions affichées et les prévisions budgétaires soulève la question des marges de manœuvre dont
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selon les modalités annoncées. Ces avancées sociales devront néanmoins reposer sur des éva- luations actuarielles solides et des financements pérennes, afin d’évi- ter de transférer les déséquilibres aux générations futures. Emploi des jeunes L’emploi constituera l’un des principaux tests de la législature. Selon les chiffres cités dans le programme gouvernemental, près de 2,9 millions de jeunes de 15 à 29 ans ne sont ni en emploi, ni en formation, ni dans l’enseignement. Le chômage des 15-24 ans atteint 29,2%. La nouvelle enquête sur la main- d’œuvre du haut-commissariat au Plan met également en évidence une faible participation des jeunes à l’activité économique. Au deu- xième trimestre 2026, le taux de participation à la main-d’œuvre n’atteignait que 22,9% chez les 15-24 ans. Les disparités entre les sexes restent également impor- tantes, avec un taux de participa- tion à la main-d’œuvre de 18,1% chez les femmes contre 66,5% chez les hommes. Pour répondre à ces difficul- tés, le gouvernement prévoit un Programme national intégré pour la jeunesse, destiné à mieux arti- culer formation, insertion profes- sionnelle, entrepreneuriat et accès au logement.
L’objectif est de former chaque année 100.000 jeunes selon les besoins des entreprises et d’offrir à 100.000 autres une première expérience professionnelle. Les métiers du numérique, l’industrie et les grands chantiers liés au Mondial 2030 figurent parmi les débouchés identifiés. Si ces dispositifs peuvent amé- liorer les perspectives d’insertion, leur portée reste toutefois limitée au regard de l’ampleur du défi. Mohamed Boiti souligne ainsi le décalage entre les moyens annon- cés et le nombre de jeunes concer- nés. «Le diagnostic est enfin assu- mé : 2,9 millions de jeunes ne sont ni en emploi, ni en études, ni en formation. Mais le programme prévoit surtout des formations et des premières expériences, envi- ron 200.000 par an, soit moins de 7% des jeunes concernés. Ces dispositifs préparent à l’emploi; ils n’en créent pas» , analyse-t- il. Au-delà de l’adéquation entre formation et besoins du marché du travail, l’enjeu porte donc sur la capacité de l’économie à générer suffisamment de postes. L’économiste pointe à cet égard le faible rendement de l’investis- sement en matière d’emploi. « Le problème est en amont : entre 2022 et 2025, l'investissement public dans les grands chantiers a dépassé 110 milliards de dirhams par an, alors que l'économie n'a
Fatima Ezzahra El Mansouri, cheffe de gouvernement
du pouvoir d'achat aux ménages sans dépenser un Dirham public» , note-t-il. Non sans souligner que cette volonté doit se traduire par des instruments de régulation suffisamment efficaces. « Encore faut-il que le mécanisme annoncé dispose de vrais pouvoirs d'en- quête et de sanction, et que les marges par filière soient rendues publiques. Sans cela, la réforme restera une déclaration d'inten- tion» , précise-t-il. Sur le plan social, l’Exécutif pré- voit une compensation automa- tique des factures mensuelles d’électricité, plafonnée à 100 DH pour les ménages éligibles. Une réforme progressive de l’impôt sur le revenu est également envisa- gée. L’aide sociale directe devrait, quant à elle, évoluer vers un ciblage fondé sur les revenus réels, avec un relèvement progres- sif de 500 à 1.000 DH à la fin de la législature. Pour l’économiste, c’est précisément sur ce terrain que pourrait se jouer une redis- tribution plus effective des fruits de la croissance. «Protéger n'est pas redistribuer. Doubler l'aide
sociale directe d'ici 2031 atténue les effets d'une croissance mal partagée, sans en changer le par- tage», souligne-t-il. La consolidation de l’Etat social demeure aussi une priorité, avec la poursuite de la généralisation de la couverture médicale, le ren- forcement des aides directes et l’amélioration de l’accès au loge- ment. Toutefois, l’extension de la pro- tection sociale ne produira plei- nement ses effets que si elle s’accompagne d’une améliora- tion effective de l’offre de soins, notamment dans les territoires insuffisamment équipés. La réforme des retraites repré- sente un autre chantier majeur. Le gouvernement envisage une convergence progressive des régimes, un élargissement de la couverture et des mesures des- tinées à préserver leur équilibre financier. Deux engagements se distinguent le relèvement du minimum des pensions principales à 3.000 DH mensuels et le passage de la pen- sion de réversion des veuves à 100% de celle du conjoint décédé,
Coupe du monde 2030 et gouvernance Les grands événements internationaux, en particulier la Coupe du monde 2030, occupent une place importante dans la stratégie de développement du pays. Le gouvernement entend capitaliser sur cette échéance pour accélérer les investissements dans les infrastructures, le tourisme, les transports, les services et l’aménagement des territoires. Dans le secteur touristique, une feuille de route couvrant la période 2027-2030 prévoit d’at- teindre 26 millions de visiteurs à l’horizon 2030. Au-delà de la fréquentation, l’objectif est d’améliorer les capacités d’accueil, diversifier l’offre touristique et d’accroître les retombées économiques sur les entreprises locales. La réussite de cette feuille de route dépendra également de la qualité de la gouvernance publique. Le programme gouvernemental accorde une place importante à la consolidation de l’Etat de droit, la moralisation de la vie publique et à la lutte contre la corruption. Parmi les engagements annoncés figurent la criminalisation de l’enrichissement illicite, le ren- forcement des obligations de déclaration du patrimoine et la répression des conflits d’intérêts. La lutte contre les pratiques anticoncurrentielles, les ententes dans les marchés publics et les mécanismes de rente constitue également une priorité. Ces orientations présentent une dimension économique importante. La corruption, l’opacité administrative et les distorsions de concurrence peuvent freiner l’inves- tissement, renchérir les coûts des projets et limiter l’accès des entreprises aux opportunités économiques. L’Exécutif entend parallèlement poursuivre les réformes institutionnelles, renforcer les droits et libertés et améliorer l’accès à la justice.
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tissement et l’amélioration du cli- mat des affaires doivent favoriser l’émergence de nouveaux projets productifs. Une attention particulière est accordée aux PME, confrontées aux difficultés de financement, aux délais de paiement et aux contraintes d’accès aux marchés. Le gouvernement prévoit notam- ment de réserver légalement 30% de la valeur des marchés publics aux PME marocaines. Pour Mohamed Boiti, le sou- tien aux très petites, petites et moyennes entreprises doit préci- sément devenir un instrument de création d’emplois, au-delà des seuls mécanismes d’accompa- gnement. Il préconise de « privi- légier les leviers qui créent de l'activité là où vivent les jeunes : une commande publique réelle- ment ouverte aux TPME, mesu- rée et publiée chaque année; des délais de paiement respectés; et une fiscalité qui cesse de pénali- ser les plus petites entreprises». L’économiste insiste également sur une dimension souvent relé- guée au second plan dans les politiques d’insertion : l’emploi féminin. Il appelle ainsi à ne pas oublier «l'emploi des femmes, dont le chômage reste près de deux fois supérieur à celui des hommes». La restructuration des établis- sements et entreprises publics devrait, parallèlement, améliorer la complémentarité entre investis- sements publics et privés. L’objectif est de transformer les montants investis en capacités productives, en emplois durables et en valeur ajoutée nationale. Au final, le PLF 2027 et le pro- gramme gouvernemental 2027- 2031 dessinent une feuille de route ambitieuse, mais exigeante sur les plans financier et opéra- tionnel. Le maintien des équilibres macroéconomiques imposera des arbitrages rigoureux, tandis que l’efficacité de l’action publique dépendra de la coordination des réformes et de leur exécution. La véritable mesure de cette transformation résidera, in fine, dans sa traduction concrète en emplois, pouvoir d’achat, réduc- tion des disparités et amélioration des services publics. ◆
Le nouveau gouvernement fait le pari d’un développement intégré, conjuguant investissements structurants, souveraineté économique, création d’emplois et réduction des disparités sociales et territoriales.
économique et d’insertion pro- fessionnelle. Par ailleurs, la sou- veraineté hydrique, énergétique, alimentaire et numérique consti- tue un autre pilier du programme gouvernemental. Face au changement climatique, la sécurisation de l’eau apparaît prioritaire. Le gouvernement pré- voit d’accélérer le dessalement de l’eau de mer, avec un objectif de mobilisation de 1,8 milliard de mètres cubes à l’horizon 2031, parallèlement aux projets de transfert entre bassins. Dans l’énergie, le développement des renouvelables, de l’hydro- gène vert et des infrastructures gazières vise à diversifier les approvisionnements et à soutenir de nouvelles filières industrielles. Ces ambitions supposent néan- moins des investissements considérables, dont la rentabilité dépendra notamment de l’évolu- tion des marchés internationaux. La souveraineté numérique, à tra- vers les infrastructures, la cyber- sécurité, la maîtrise des données et l’intelligence artificielle, com- plète cette stratégie de résilience économique. Investissement privé Le renforcement de l’investisse- ment privé constitue une condi- tion majeure de la transformation économique envisagée. La Charte de l’investissement, la réforme des Centres régionaux d’inves-
créé qu'environ 94.000 emplois nets en quatre ans», fait-il savoir. Par ailleurs, Boiti pointe l’absence d’une cible explicite en matière de créations nettes d’emplois, qui constitue une faiblesse du pro- gramme. Selon lui, «le programme ne fixe aucun objectif d'emplois nets. Après la promesse non tenue du million d'emplois, la prudence se comprend, mais elle prive le débat de sa mesure principale». Mais l’amélioration de l’employa- bilité passe également par une réforme de l’éducation. L’Exécutif vise une maîtrise des compé- tences fondamentales par au moins 80% des élèves en 2031 et affiche l’ambition de parvenir à « zéro décrochage scolaire» dès 2030. Développement territorial La réduction des disparités terri- toriales occupe une place centrale dans les nouvelles orientations. Une enveloppe de 25 milliards de dirhams est annoncée pour les programmes de développement territorial intégré, tandis que les transferts financiers aux régions devraient atteindre au moins 12 milliards de dirhams dès 2027. Au-delà des financements, l’en- jeu porte sur la gouvernance. La refonte des compétences régio- nales, l’application de la Charte de déconcentration adminis- trative et la généralisation des contrats-programmes entre l’Etat et les régions visent, à ce titre, à renforcer l’efficacité de l’action publique. Pour Oussama Attahir, docteur en économie appliquée, «l’articulation entre décentralisa- tion et déconcentration constitue
un facteur important de cohé- rence et d’efficacité de l’action publique territoriale» . L’objectif est de faire évoluer les régions d’un rôle principalement administratif vers une capacité accrue de conception, de déci- sion et de mise en œuvre des politiques de développement. Mais cette évolution suppose une cohérence entre les compétences transférées, les ressources finan- cières disponibles et les capa- cités humaines et techniques des collectivités territoriales. «La montée en compétences des administrations territoriales et le renforcement des Agences régio- nales d’exécution des projets (AREP) sont déterminants pour transformer les crédits alloués en réalisations durables» , souligne Oussama Attahir. La territorialisation des politiques publiques implique également une meilleure prise en compte de la diversité des économies régio- nales. Les besoins d’une région indus- trielle et fortement urbanisée ne sont pas nécessairement ceux d’un territoire rural confronté à la rareté de l’eau, à l’enclavement ou à la faiblesse de son tissu entre- preneurial. La dimension territoriale rejoint également la problématique de l’emploi. Parmi les leviers pré- conisés par Mohamed Boiti, figurent notamment «des contrats Etat-régions assortis d'objectifs d'emploi chiffrés» . Une orientation qui permettrait de mieux articuler les moyens mobilisés au niveau régional avec les résultats atten- dus en matière de développement
L’aide sociale directe devrait évoluer vers un ciblage fondé sur les revenus réels, avec un relèvement progressif de 500 à 1.000 DH à la fin de la législature.
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Taux longs Ce qui pousse les rendements à la hausse au Maroc
capitaux sur une longue période. CFG rappelle toutefois que les pré- visions de Bank Al-Maghrib citées dans la note, soit 0,7% d’inflation en 2026 et 1,5% en 2027, restent compatibles avec une évolution modérée des prix. Un scénario à 3,80% déjà dans les valorisations boursières Cette remontée des rendements aide à comprendre la correction des actions depuis la fin août. Le MASI a perdu environ 12% entre août et octobre, alors que la masse bénéficiaire des sociétés cotées progressait de 7,4% au premier semestre, et de 14,2% après retrai- tement des principaux éléments exceptionnels. La hausse du taux sans risque réduit les multiples que les investisseurs acceptent de payer, même lorsque les bénéfices augmentent. Pour mesurer l’ajustement déjà réalisé, CFG Research rapproche le rendement du bon du Trésor à dix ans de l’inverse du PER du marché, en retenant un écart his- torique moyen de 1,88 point de pourcentage. Selon ce modèle, le PER ajusté de 17,6 fois les béné- fices attendus en 2026 correspond à un taux à dix ans implicite de 3,80%, contre 3,60% sur le marché secondaire. Les cours intégreraient ainsi une hausse supplémentaire de 20 points de base. Hors Managem, dont le multiple élevé relève la valorisation d’ensemble, le PER retombe à 16,2 fois. Le taux impli- cite ressort alors autour de 4,30%, un niveau que CFG juge hautement improbable dans les conditions actuelles, compte tenu de l’inflation maîtrisée, de l’orientation monétaire et des besoins de financement du Trésor. La société de recherche n’exclut pas que le rendement à dix ans atteigne 3,80% à moyen terme. Elle estime néanmoins que l’essen- tiel de l’ajustement boursier associé a déjà eu lieu. Une correction rési- duelle reste possible à court terme, mais serait limitée dans ce scé- nario. Une prolongation du conflit pourrait, en revanche, affecter aussi les bénéfices des entreprises, notamment ceux des banques et des industries fortement dépen- dantes des matières premières et des dérivés pétroliers. ◆
Arbitrages de financement du Trésor, concurrence des certificats de dépôt, tensions sur les liquidités et anticipations d’inflation… CFG Research détaille les ressorts de la remontée des taux longs. Selon ses calculs, les cours boursiers intègrent déjà un rendement du bon du Trésor à dix ans de 3,80%, supérieur au niveau observé sur le marché secondaire. Par Y . Seddik
Les taux longs montent malgré une inflation faible, mais la Bourse aurait déjà absorbé l’essentiel du choc, selon CFG Research.
L
e rendement du bon du Trésor à dix ans est passé de 3,15% en janvier à 3,60% en octobre, soit une progression de 45 points de base. Pourtant, l’inflation reste contenue et le taux directeur de Bank Al-Maghrib demeure à 2,25%. Dans une note datée du 19 octobre, CFG Research explique ce déca- lage par les contraintes de liquidité et les anticipations des investis- seurs, qui pèsent davantage sur les échéances longues que les condi- tions monétaires immédiates. Une partie de la tension se nour- rit de l’incertitude entourant les choix de financement du Trésor. Face à des conditions d’emprunt internationales jugées coûteuses, les investisseurs envisagent un report des levées à l’étranger et, en contrepartie, un recours plus important au marché domestique. La perspective de voir le Trésor solliciter davantage l’épargne locale suffit alors à relever les rendements exigés sur ses émissions longues.
CFG Research distingue cette inquiétude d’une dérive des besoins de financement de l’État. Malgré l’effort d’investissement public et le dépassement des dépenses de compensation par rapport aux pré- visions budgétaires, ces besoins resteraient maîtrisés. La pression viendrait donc davantage de leur répartition entre ressources inté- rieures et extérieures que de leur montant global. Les banques contribuent égale- ment à cette concurrence pour les capitaux disponibles. Confrontées à un déficit de trésorerie persistant, elles ont intensifié leurs émissions de certificats de dépôt. Ces pla- cements captent une partie des liquidités à court et moyen termes, au détriment des obligations de longue durée. Selon la société de recherche, cet effet d’éviction réduit la demande institutionnelle sur les échéances éloignées et conduit le Trésor à proposer des rendements plus élevés pour attirer
les souscripteurs. À cette concur- rence s’ajoutent les tensions sur les flux de devises. CFG Research souligne le renchérissement de la facture énergétique et le repli des exportations de phosphates, qui réduisent les liquidités disponibles malgré des réserves de change jugées solides. La note relie notam- ment les difficultés de la filière phosphatière aux perturbations de l’approvisionnement en soufre, nécessaire à la fabrication des engrais, dans le contexte du conflit au Moyen-Orient. Ce resserrement se transmet au marché monétaire et limite la capacité de souscription aux adjudications du Trésor. Les investisseurs regardent aussi au-delà de l’inflation actuelle. Le maintien d’un pétrole cher, éven- tuellement conjugué à une nouvelle sécheresse en 2027, pourrait ravi- ver les pressions sur les prix. Ce risque les incite à demander dès aujourd’hui une rémunération sup- plémentaire pour immobiliser leurs
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